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核心要点

Plug Power是全球氢能行业头部企业，业务规模和营收持续增长。公司进行氢能综合性业务布局，燃料电池向下游应用拓展至物流叉车、燃料电池汽车和电站等，向上游拓展至氢气的制储运加，成为全产业链发展的氢能供应商代表。2022年电解槽收入同比上升70%，制氢设备端发展迅速，目前公司电解槽订单高企，产能达1.06GW，预计PEM电解槽产能将于2023年扩产至3GW，实现翻倍增长。目前菲利普、沃尔玛等大型企业与公司签订绿氢供应等合同，下游需求空间大，公司有望实现高产销率。

营收长期向好，净利润亏损持续缩小。2022年公司营业收入为7.01亿美元，同比增长39.63%；2022年公司归母净利润为-4.6亿美元，较去年同比亏损缩小36.46%，亏损原因主要系业务拓展，包括收购液氢、绿氢技术等多家公司、研发费用的持续增长，以及上游原材料的成本波动。公司坚持创新驱动，主营业务向PEM电解槽、液氢领域积极扩展，随着氢能行业的快速发展，公司重点布局的燃料电池、PEM电解槽和液氢产品将迎来高速发展，营收和净利润有望迎来边际改善。

毛利率表现不佳，研发投入持续上升。2022年公司毛利率为16.3%，同比下降25%；2022年公司研发费用达9957.9万美元，同比增长53.8%。一方面，持续高研发投入保证公司产品技术持续更新迭代，紧跟行业快速发展趋势；另一方面，公司研发费用快速增长，主营业务燃料电池的扩张及产品结构的调整是公司毛利率波动的主要原因。

立足燃料电池，业务扩展至PEM电解槽和液氢。2022年公司燃料电池系统销售收入为2.08亿美元，同比下降25%，电解槽收入为285万美元，同比上升70%。业务布局由燃料电池逐渐扩展至电解槽、液氢等氢能产业领域。液氢是未来储运的主要方向之一，公司从制、储、运多角度积极布局液氢产业：1）扩大PEM电解槽产能，在纽约罗彻斯特建设了大型工厂Gigafactory用于生产电解槽电堆；2）大型液氢罐车；3）GenFuel液氢运输/发电/储存与分配系统；4）15吨/天和30吨/天的液化系统。

投资逻辑

能源转型背景下，欧洲、美国、日本等海外国家及地区针对其绿氢目标规划了涵盖补贴、免税等多维扶持政策，绿氢产业将进入实质性的高速发展阶段，2022年海外龙头电解槽产能和订单规模普涨翻倍、业绩亏损收窄，公司积极布局并拓展氢能业务，预计在未来绿氢需求量高增的大背景下，电解水制氢设备、燃料电池系统及液氢装备出货量将有望快速提升并实现盈利，建议持续关注公司及其反馈的氢能行业情况。

风险提示

下游需求不及预期；研发和制氢项目建设周期不及预期；汇率波动风险。

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